Деньги: Майкл О'Салливан: отток капитала из России мог бы быть гораздо сильнее

Управляющий директор швейцарского банка Credit Suisse уверен, что угрозу санкций в отношении России инвесторы переоценили. Но чтобы выйти из стагнации, ей все равно придется реформировать медицину, финансовый сектор, госаппарат и многое другое, объяснил он обозревателю «Денег» Артему Никитину.

«Самый интересный выбор на развивающихся рынках — это Индия, Россия и Тайвань»

- С точки зрения рисков, к каким рынкам следует отнести Россию — развивающимся или пограничным?

— Для меня Россия, без сомнений, развивающийся рынок, а вовсе не пограничный. В России, в отличие от многих других развивающихся стран, сильно развита государственная инфраструктура. Государство здесь находится в центре принятия решений. Недавний опрос Credit Suisse (Emerging market consumer survey) показал, что в России развивается сильный потребительский менталитет — русские любят бренды и покупают их довольно охотно. Так что, на мой взгляд, это то, о чем стоит думать инвесторам в перспективе ближайших пяти лет. По поведению правительств европейских стран и европейского бизнеса в последние несколько месяцев вы можете видеть, что они считают Россию очень важным потребительским рынком будущего.

- В течение первого полугодия мы наблюдали, как фонды, традиционно инвестирующие в Россию, массово выводили из нее деньги из-за геополитических рисков, связанных с ухудшением отношений с Европой и США. Но теперь они возвращаются. Выходит, инвесторы риски переоценили?

— Если подходить к анализу ситуации вокруг Украины с точки зрения теории игр, то, когда намерения сторон стали понятны, у меня возникло ощущение, что никто не заинтересован в эскалации конфликта. Санкции со стороны Запада пока были очень точечными и, к счастью, не были направлены на российскую экономику. Этот конфликт на самом деле приоткрыл очень интересные вещи. У меня, например, возникли вопросы не только к российской внешней политике, но и к американской. Конфликт можно было разрешить на более ранней стадии.

- Что вы можете сказать по поводу других рисков, не геополитических? Например, рост российского ВВП опускается ниже 1%, а к концу года мы вполне можем уйти в отрицательную зону и столкнуться с рецессией. Не кажется ли вам, что такие низкие показатели не совсем характерны для развивающегося рынка?

— Хорошая новость для инвесторов заключается в том, что ВВП не совсем верный индикатор движения рынков, если только, конечно, вы не умеете точно предсказывать его рост. Мало кто умеет это делать, включая центральные банки. Поэтому лучший «отскок» часто происходит после сильного падения темпов роста ВВП. Россия не единственный развивающийся рынок, который перестал расти быстро. Хороший пример — Бразилия. Люди привыкли думать, что развивающиеся рынки — своего рода Эльдорадо с очень высокой доходностью в последнее десятилетие. На самом деле это трудное место для инвестирования. Я бы обращал внимание на рынки с низкой стоимостью активов, слабой валютой и макроэкономическими показателями, достигшими дна. Россия отвечает всем этим критериям. Я бы с большим удовольствием вложился в российские долговые бумаги или акции, чем в турецкие — в Турции заметно замедляется рост, и есть пузырь на рынке недвижимости. Я бы также был осторожен с ЮАР. Самый интересный выбор на развивающихся рынках — это Индия, Россия и Тайвань.

- Верите в Моди?

— К Индии сейчас повышенный интерес из-за оптимизма в связи с приходом Моди. Его разделяют по всей стране. Что меня поражает, так это то, как много людей вокруг оживилось с его победой — бизнесмены, местные игроки, мои коллеги. В Индии прошли выборы, которые могут привести к трансформации страны. Индийцы заждались перемен: экономический рост в стране замедлился, а избиратели слишком долго жили обещаниями, которые так и не были выполнены. В Индии наблюдаются и другие интересные тренды, например в сельской экономике. Один из индикаторов развития — миграция людей из сельской местности в города. Это есть в Индии, но еще у них очень оживленная сельская экономика сама по себе, в которой население адаптирует новые технологии, изобретает способы использования земли. С новым главой ЦБ Индии (с сентября 2013 года — Рагурам Раджан, бывший главный экономист МВФ.— «Деньги»), который также имеет ученую степень, у Индии может появиться развитая денежная политика, сформироваться прочные институты, снизиться дефицит бюджета и инфляция. Особенно это касается цен на лук. Это может показаться странным, но лук в Индии — очень популярный продукт и занимает большую долю в общей потребительской корзине.

- А вам не кажется, что другие развивающиеся рынки обгоняют Россию в привлечении инвестиций? Что ей делать, чтобы ускорить рост?

— Большинство развивающихся стран долго выстраивали государственный аппарат. Взять, например, Чили, которое уже не относят к развивающимся рынкам. Это маленькая страна, но у нее есть сильные институты, Министерство финансов, центральный банк, то есть то, что я назвал бы эффективным государственным аппаратом. Россия долгое время в этом деле была весьма эффективна. Если правительство хочет двигаться быстро и что-то сделать, оно это делает. Россия — это развитое государство в контексте развивающихся рынков. Так что ей нужны другие реформы. Я думаю, все, что нужно сделать,— убедить инвесторов, что они могут вкладывать в Россию относительно прозрачно и стабильно, поскольку возможности для них здесь очевидны. Потребительский сектор, проникновение банков, кредитных карт и ипотеки в России очень низкое по сравнению с европейскими странами. Вы можете просто посмотреть, что происходит сейчас в Польше или Германии, сравнить с Россией и увидеть, что потенциал здесь огромный.

- Это все, конечно, так, но только если потенциал будет реализован. А если не будет? Такой риск вы рассматриваете?

— Это зависит от мотивации правительства — являются ли подобные реформы следующим приоритетом. Для меня это очевидный приоритет, потому что я смотрю на вещи с экономической точки зрения. Но у других людей может быть иное видение.

- Такую нестабильность в государственной политике и зависимость от сиюминутных решений правительства инвесторы считают риском?

— В долгосрочной перспективе я бы предпочел оказаться в стране, где есть сильное государство и правительство. Риск для России связан с иностранными инвесторами, так как объемы иностранных инвестиций в Россию в последние несколько лет снижались. По этой причине рынки слабо отреагировали на последние события в России. Сильная реакция рынка обычно возникает, когда инвесторы что-то переоценивают: вложив много денег, они потом пытаются их вынуть.

- Полагаете, что отток капитала в $120 млрд к концу 2014 года — недостаточно сильная реакция?

— Ну отток капитала из России мог бы быть гораздо сильнее. В последнее время больше фондов предпочитали инвестировать в Китай, Мексику и Бразилию, если рассматривать соотношение инвестиций и ВВП, хотя могли вкладывать в Россию. Хотя многие европейские страны и компании все равно хотят вкладывать деньги в Россию. Мы это отчетливо видели по динамике последних трех месяцев.

- Отток капитала, стагнация экспорта, рост импорта — все это давит на рубль сейчас. Инвесторы рассматривают слабость российской валюты как риск?

— Пока рубль, наоборот, выглядит так, будто он в лучшей своей форме за последние шесть месяцев. Рост цен на нефть этому, конечно, помог. Фундаментальные макроэкономические показатели России по сравнению с другими развивающимися рынками выглядят очень неплохо. Это касается и валюты, и размера долга. Сейчас слабость рубля имеет свои границы. Думаю, на ближайшую перспективу потолок — 35 рублей за доллар.

«Ключевой элемент волшебной формулы — внедрение сильных и прозрачных институтов права»

- Российские экономисты и политики фактически признают, что страна попала в «ловушку среднего дохода». Порог $16 тыс. ВВП на душу населения был пройден в 2012-2013 годах. Если не будет реформ, мы можем оказаться в «потерянном десятилетии». Вы сами, как, верите в эту теорию?

— Могу предположить, что Россия уже сталкивалась с этой проблемой в 1960-е годы. Я начинал карьеру в науке и когда-то работал в одном кабинете с экспертом по российской экономике (это было в США). Он говорил, что экономика СССР в 1950-е годы росла быстрее, чем в США. Многие американцы боялись, что Россия, как сейчас Китай, обгонит США в экономическом росте. Но потом наступил кризис. На следующей стадии роста волшебной формулой (если она вообще существует) является то, что мы в Credit Suisse называем нематериальной инфраструктурой. Это ключевая вещь для России. Вы можете развить сильную экономику фактически с нуля, инвестируя много денег в физическую инфраструктуру — дороги, мосты и проч. Но высокого уровня ВВП на душу населения, как в Швеции или Ирландии, можно достичь, только если у вас есть хорошая нематериальная инфраструктура — здравоохранение, технологии, развитые финансовые услуги и правовое государство. В чем-то из этого Россия преуспела, например в образовании. Но медицинская помощь и продолжительность жизни — до сих пор слабые места. Между этими вещами и ВВП — очень тесная связь.

- А есть ли связь между ростом ВВП и уровнем развития демократии?

— Здесь нужно быть очень конкретным. Прямой связи между демократией и ростом ВВП нет. Но между правовым государством и ростом ВВП связь очень даже сильная. И тут есть разница. Например, есть Южная Корея, которая смогла серьезно развить свою экономику, и Чили, которое не смогло. Да, они стали демократиями, но сначала они ввели верховенство права. На мой взгляд, ключевой элемент волшебной формулы — внедрение сильных и прозрачных институтов права. Многие любят говорить о северной экономической модели и задают вопрос, почему Швеция или Дания такие успешные. Одна из причин в том, что они — старые государства. У них долгое время были стабильные культура и право. Конкретные нормы права очень сложно перенять. Допустим, Шотландия завтра станет независимой. Сможет ли она повторить успех Швеции? Нет. То, что удалось Швеции, заняло много времени. Но, конечно, у нее многому можно поучиться.

- В современной глобализованной экономике, по идее, все должно происходить быстрее, разве нет?

— Ключевое слово здесь — «глобализация». Ее вторая волна началась в начале 1990-х годов. Первая же началась в 1870-м, закончилась где-то в 1913-м, и Россия тогда была довольно крупным игроком в этом процессе. Если вы посмотрите на российский фондовый рынок того времени — рынок Санкт-Петербурга, если не ошибаюсь, то увидите, что с 1870 по 1911 год он рос быстрее американского. Хотя об Америке того времени принято думать как о бурно развивающейся экономике, потому что в начале ХХ века там массово делали автомобили и другие новые промышленные товары. Но российский фондовый рынок тогда рос вдвое быстрее американского. Правда, потом у вас наступил коммунизм.

- Россия активно старается наладить экономические связи с Китаем из-за разногласий с США и Европой. Как думаете, это подходящее время, учитывая, что бурный рост в Китае может прекратиться?

— Рост китайской экономики был весьма впечатляющим. Если верить официальной статистике, она росла в среднем на 8% в год в последние 20-30 лет. Но сейчас мы видим, что доходность инвестиций в Китае снижается довольно сильно. Думаю, здесь есть соревнование двух точек зрения относительно будущего Китая. Первая предрекает крах на рынке недвижимости, а вторая верит, что правительство держит ситуацию под контролем. Но там есть и другие тенденции — активно развивается солнечная энергетика, экологические проекты, бурно растет IT-сектор. Скорость, с которой там развиваются социальные медиа, поражает воображение — они создают онлайн-банки, в неделю добавляя по 70 млн клиентов.

Я думаю, что для России все же естественнее работать с Европой. Однако это зависит от того, как вы хотите работать с Китаем в ближайшие несколько лет. Хотите ли вы начинать вкладывать в Китай в тот момент, когда его экономика начала остывать, или же стратегическая задача — продавать ему газ и нефть. Для меня важнее всего здесь то, какая у Китая будет посадка — мягкая или жесткая. Сильно ли это отразится на цене сырьевых товаров, в том числе нефти, которая играет важную роль в компонентах российского ВВП? Если оценивать риски, на мой взгляд, этот будет самым главным фактором.

- Европа смогла выйти из рецессии благодаря нулевым или даже отрицательным ставкам. А что будет, когда они вернутся к привычному уровню?

— Пройдет еще много времени, прежде чем ставки вернутся к среднему уровню в Европе. Я думаю, что одна из причин переоцененности европейских ценных бумаг в том, что ЕЦБ будет и дальше использовать стимулирующие меры. На мой взгляд, он не будет повышать ставки до 2016 года. И это будет делаться плавно, потому что в ЕС большой объем накопленных потребительских и государственных долгов. Так что пиковые значения ставок в будущем будут намного ниже исторических.

- Насколько стабильна экономика США, на ваш взгляд? Например, на американском рынке появился очередной стартап под названием Yo, суть которого в том, чтобы отправлять другим пользователям это самое одно слово «yo». Он уже получил приличные инвестиции. Все это очень похоже на очередной пузырь «доткомов», вам не кажется?

— Думаю, это очередной признак нарушения нормального функционирования рынка. В 2000 году действительно было много интернет-компаний, которые быстро стартовали. Оценка была очень высокой. Многие крупные компании сейчас ведут себя на рынке агрессивно, скупают любые мало-мальски годные приложения. На американском рынке полно таких относительно небольших поглощений, размером $2-3 млрд. Это происходит потому, что слишком быстро меняется поле игры: крупные компании хотят быть уверены в том, что их никто не обойдет и не разрушит их бизнес, поэтому, как только кто-то появляется на радаре, они тут же его покупают. Это новая динамика. Стоимость действительно высокая, но она не может сравниться с уровнем времен кризиса «доткомов».